纵信优配口子窖掉队: 库存压顶、高端受阻、分红缩水

近日，口子窖以网络互动形式召开2024年度暨2025年第一季度业绩说明会，净利润下滑、市场动销情况、库存水平、禁酒令影响等成为投资者关注的主要问题。从2022年开始，口子窖的营收、净利规模被迎驾贡酒反超纵信优配，公司在业绩规模上失去徽酒“老二”的地位。但在行业加速调整、产业集中度持续提升的背景下，口子窖在“掉队”之路上疑似越走越远。

库存上升，产能利用率低于50%

2024年度，口子窖实现营业收入60.15亿元，同比增长0.89%，增速较上年的16.10%显著放缓；实现归母净利润16.55亿元，同比下滑3.83%，而上一年则同比增长11.04%。2025年第一季度，公司实现营业收入18.10亿元，同比增长2.42%；实现归母净利润6.10亿元，同比增长3.59%。

根据口子窖2024年报披露的信息，口子酒业（母公司）设计产能8万千升，实际产能3.95万千升，以此计算，公司产能利用率仅49.41%。

口子窖不足50%的产能利用率，不仅低于白酒上市公司中位数，也远低于省内公司：其中，迎驾贡酒(酒业分公司)2024年产能利用率78.25%，古井贡酒（成品酒）产能利用率71.14%。

去年，口子窖销售量3.78万千升，同比增长2.76%，由于销量小于生产量、增速也小于产量增速，公司库存量比上年增加近三成。

而且，公司还有在建产能，即退城进区搬迁2万吨大曲酒酿造提质增效项目纵信优配，计划投资13.6亿元，累积投资金额已达9.9亿元。

从库存量看，由于成品酒生产模式采取的是以销定产，口子窖成品酒不算太多，但半成品酒（含基础酒）高达近31万千升，就算停止生产，也够卖好多年！

到2024年末，公司存货超过58亿元，存货结余占公司总资产的42.86%，且大部分存货为基酒，到今年一季度末，公司存货继续上升，超过59亿元，占比达42.90%。

高端动销不及预期

口子窖生产的口子系列白酒是目前国内兼香型白酒的代表品牌，公司生产和销售口子窖、老口子、口子坊、口子酒等系列品牌产品。2023年2月，次高端、高端系列产品“兼10、兼20、兼30”系列新品上市发布，兼系列高端新品上市，吹响了口子窖打造“中国兼香高端白酒第一品牌”的号角。

虽然公司加强中高端产品推广和投入力度，力争将兼系列打造成战略大单品纵信优配，但公司高档白酒的销售不太理想。

2024年报显示，公司高档白酒销量增长5.37%，但销售收入仅增长0.06%，意味着吨价同比下降5.04%。今年第一季度，公司中档、低档白酒负增长，高档白酒收入17.28亿元，同比增长3.53%，带动公司整体收入小幅增长。

然而，随着行业调整进入深水区，口子窖高档白酒的增长趋势或已生变数。在6月30日回答投资者提问时，公司高管透露，目前兼系列中档偏低价位产品动销良好，高端兼系列动销不及预期。兼5、兼6、兼8产品价格稳定在公司指导价格体系，兼10、兼20价格略低于指导价格。

还有投资者问口子窖高管：“二季度市场动销如何？目前公司库存水平如何？近期的禁酒令和升学宴禁令是否对公司的宴席市场产生影响？”

对此，公司高管表示：二季度尤其是禁酒令后，终端动销相对放缓。禁酒令对中高档白酒销售产生显著影响，从各宴席酒店与终端预定升学宴状况来看，与去年同期相比升学宴数量及用酒需求显著下滑。在此背景下，公司将持续深化渠道改革，巩固市场基础，修炼内功，同时将从营销变革、产品定位、生产运营等方面综合考虑市场竞争的情况，适时调整竞争策略。

分红比例下降

收入增速放缓、归母净利润下滑、库存积压，口子窖的分红也没以前大方了。

2021年到2023年，口子窖利润分配都是“每10股派息15元”（含税），不过，2024年，从“10派15元”变成了“10派13元”，现金分红金额占归母净利润的比率从上年52.29%下降2024年的47.01%。

在业绩说明会上，分红率下滑也是投资者关心的问题，对于后续是否会考虑提升分红率，口子窖高管表示，公司在充分考虑行业发展情况、公司所处发展阶段、业务发展目标、现金流量状况、资本性开支规划及其它重要因素，在着眼于长远和可持续发展的情况下，制定公司分红回报规划。

事实上，白酒上市公司提高分红已成主流。贵州茅台2024年累计派发红利约647亿元，分红率高达75%；五粮液已制定发布《关于2024-2026年度股东回报规划》，每年度现金分红比例不低于70%、分红总额不低于200亿元，2024年，五粮液实施100亿元中期现金分红，叠加年度123亿元的分红方案，全年分红总额达223亿元，分红率70%（上年现金分红率60%），创历史新高。

而在安徽省内，古井贡酒2024年合计分红金额占2024年度归母净利润比例为57.49%，2023年该比例为51.83%；迎驾贡酒现金分红金额从2023年8.8亿元提高到2024年12亿元，分红比例从38.56%提高到46.35%。

此前纵信优配，口子窖提出三年百亿目标，但种种迹象表明，“掉队”的口子窖其“百亿目标”更像一纸空谈。

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